記者 王超

　　“天量”、“巨資”、“商品之王”，投資者聽到這些不切實際的詞語難免會心頭一震、頗感驚訝，而如果這些浮夸字詞又被用作營銷包裝的噱頭，正確的投資理念難免會被誤導。正常的期貨市場流動性何以被“妖魔化”?

　　長期以來，每當商品期貨迎來一輪上漲或下跌行情時，業(yè)內(nèi)視野似乎總習慣于拿流動性作為判斷炒作的依據(jù)。近日，國內(nèi)商品期貨再度走高，黑色系及基金屬引領(lǐng)各板塊，其中，鐵礦石期貨價格創(chuàng)一年半新高，焦炭期價創(chuàng)3年半新高，實現(xiàn)十五連陽，動力煤期價創(chuàng)歷史新高;多個商品期貨品種期價走高，其成交量和成交額也同步放大，但這不足以成為業(yè)內(nèi)衡量是否過度投機的唯一標準。

　　多位業(yè)內(nèi)資深人士表示，期貨市場流動性高低可以是判斷服務(wù)實體經(jīng)濟寬度、深度和效率的標準，可以是反映投資者投資策略的依據(jù)，但不應(yīng)該是作為判斷是否存在過度投機的依據(jù)。流動性對于期貨市場發(fā)展至關(guān)重要，是反映了期貨市場基本功能是否實現(xiàn)的依據(jù)，也是能夠充分保障參與者管理好市場風險、實現(xiàn)價格發(fā)現(xiàn)的重要基礎(chǔ)。

　　期貨市場流動性提升，其背后原因較為復雜，但這也正是能夠體現(xiàn)期貨市場是風險管理場所的內(nèi)涵所在。今年上半年，多家媒體發(fā)布了關(guān)于商品期貨成交量放大、流動性提升的新聞，例如“豆粕踢下螺紋鋼成商品之王”、“重演螺紋鋼歷史?中國豆粕單日成交量超美國一年消費量”、“飼料期貨掀中國市場新泡沫”等文章，這些現(xiàn)象充分說明了市場參與者未能夠正確認識到流動性的本質(zhì)，未能夠深入了解期貨的專業(yè)性。

　　中信期貨相關(guān)研究人員認為，期貨市場流動性高、成交量大并不是壞事，相反，這是對市場發(fā)展至關(guān)重要的基礎(chǔ)，良好的流動性有助于期貨市場基本功能的實現(xiàn)。期貨市場是信息集聚與交流的中心，通過公開公正高效競爭的運行機制，形成具有預期性、連續(xù)性、公開性和權(quán)威性的價格，良好流動性的期貨市場價格信息積聚、傳播、交換和處理的及時性、完整性、準確性和充分性都大大提高，信息的有效性有助于期貨市場價格發(fā)現(xiàn)功能的實現(xiàn)。

　　“從宏觀來講，高流動性期貨市場提供的價格信號有效性更強，有助于提高資源配置效率，并進而提高總體經(jīng)濟效率;從微觀上講，流動性好的期貨市場，價格不易受偶然交易行為和因素的影響，能很快回復到市場均衡價格，因而現(xiàn)貨與期貨的基差也將表現(xiàn)出較為穩(wěn)定的特性。”這位研究人士認為，流動性同時也意味著低交易成本和大的交易量，這對于套期保值者提高保值效果至關(guān)重要。

　　對于交易者來說，選擇能夠提供充分流動性的工具是極其重要的。對于期貨幣場來講，流動性越大，價格波幅就越小，風險也越小;相反，流動性越差，價格波幅就越大，風險也就越大。

　　中國農(nóng)業(yè)大學教授常清認為，期貨市場的流動性(大宗商品)和資產(chǎn)價格里的流動性是兩個概念。以房地產(chǎn)、股票為類別的資產(chǎn)價格，促成了市場泡沫問題，但大宗商品市場沒有泡沫，大宗商品完全由供求關(guān)系決定的，不存在泡沫問題，因為大宗商品不是資產(chǎn)，是不斷被消耗的。

　　“所謂資產(chǎn)，就是永遠存在的資產(chǎn)，比如股票、房地產(chǎn)等，這叫作資產(chǎn)價格，資產(chǎn)價格存在著泡沫和泡沫破裂的循環(huán)，而大宗商品則不存在。”常清說，因此，期貨市場不存在流動性過多的說法。

　　反之，如果期貨市場缺乏充分的流動性，其價格發(fā)現(xiàn)和套期保值的功能則不存在。

　　據(jù)了解，早在1868年，國際期貨市場投資者參與程度較低，其市場功能未能很好地實現(xiàn)，為了提升期貨市場的流動性，美國中美洲商品交易所(MIDAM)運用推出迷你合約來提升流動性。1982年6月，芝商所(CME)也推出標準普爾500股指期貨，合約乘數(shù)為250美元;隨后在1996年，CME又推出了該合約的“迷你版”，合約乘數(shù)降至50美元，推出后立刻受到投資者的追捧。

　　迷你合約的產(chǎn)生在一定程度上順應(yīng)了市場的需要。對投資者而言，盡管迷你合約價值小，權(quán)利金也比較便宜，但仍具有期貨、期權(quán)交易的一般特征，能夠滿足中小投資者通過金融衍生品進行風險管理的需求，進而提升了市場流動性和活躍程度。

　　根據(jù)美國期貨業(yè)協(xié)會(FIA)的統(tǒng)計，美國主要的迷你合約除了存在于金融期貨外，商品期貨也較為普遍，這些迷你合約主要涵蓋了黃金、白銀、原油、天然氣、玉米、大豆等品種。

　　在國際市場不斷努力增強期貨市場流動性的同時，我國卻經(jīng)常為流動性過大而焦慮。“這與我國客戶結(jié)構(gòu)、可投資品種的多樣性及當前市場階段有很大關(guān)系”，宏源期貨總經(jīng)理王化棟說。美國的期貨市場投資者主要為機構(gòu)客戶，自然人客戶十分少。其中機構(gòu)客戶中，一類是產(chǎn)業(yè)客戶，即實體企業(yè)直接參與期貨市場保值套利，第二類是專業(yè)的投資機構(gòu)自營資產(chǎn)和代客戶管理的產(chǎn)品。

　　王化棟說，散戶機構(gòu)化要靠產(chǎn)品。在美國市場，客戶的資產(chǎn)管理是通過買產(chǎn)品來實現(xiàn)的，很少有自然人客戶直接參與，可以說產(chǎn)品化就是機構(gòu)化的過程，而在我國市場，大量的資管產(chǎn)品結(jié)構(gòu)單一，投資門檻高，普通散戶投資渠道不順暢，導致我國散戶直接參與期貨市場的比例較高。“我國產(chǎn)品化、機構(gòu)化程度低，很重要的一個原因是金融工具不夠，包括期貨、期權(quán)等”，王化棟進一步解釋。